La décision très attendue de la Cour suprême du Canada dans l’affaire Lundin Mining Corp. c. Markowich, 2025 CSC 39, précise la définition de « changement important » dans le contexte du droit des valeurs mobilières, offrant des directives attendues depuis longtemps sur le moment de la divulgation d’information au marché par les émetteurs publics, et adopte une interprétation large de ce qu’est un « changement important ». La décision aura d’importantes conséquences pour les compagnies ouvertes, leurs administrateurs et leurs dirigeants tentant de prendre rapidement des décisions en matière de divulgation.
La Cour suprême s’est également penchée sur une question secondaire : les critères d’octroi de l’autorisation d’intenter une action (y compris un recours collectif) pour présentation inexacte de faits sur le marché secondaire. Le critère d’octroi de l’autorisation est une évaluation « préliminaire du bien-fondé » de l’action exigeant que le demandeur démontre que l’action est intentée de bonne foi et qu’il est raisonnablement possible qu’elle soit accueillie. Par conséquent, la décision de la Cour suprême devrait avoir des conséquences sur la viabilité des actions pour présentation inexacte de faits sur le marché secondaire au Canada et pourrait contribuer à en augmenter le nombre.
Les décisions ci-après
La question centrale de l’affaire Lundin était de savoir si l’instabilité d’une paroi de la fosse et le glissement rocheux d’une importante mine de cuivre exploitée par Lundin Mining Corporation au Chili constituaient un « changement important » nécessitant une divulgation immédiate en vertu de la Loi sur les valeurs mobilières de l’Ontario. Lundin a divulgué le glissement rocheux environ un mois après le fait, dans le cadre d’un communiqué de presse régulier contenant des mises à jour opérationnelles. La divulgation de Lundin, qui s’accompagnait de prévisions financières révisées, a entraîné une baisse immédiate de 16 % du cours de ses actions.
Le demandeur, un investisseur particulier, a présenté une motion en certification d’un recours collectif proposé, soutenant que le glissement rocheux constituait un « changement important » dans les activités et les opérations de Lundin. Dans un tel cas, Lundin était tenue de publier « sans délai » un communiqué de presse décrivant ce changement, conformément à la législation applicable en matière de valeurs mobilières, et de déposer un rapport de changement important dans les 10 jours suivant l’événement.
Le demandeur a demandé l’autorisation d’intenter une action pour présentation inexacte de faits sur le marché secondaire en vertu de la Loi sur les valeurs mobilières. À l’étape de l’autorisation, le demandeur est uniquement tenu de prouver a) que la demande a été intentée de bonne foi; et b) qu’il existe une « possibilité raisonnable » que le procès lui soit favorable.
Le juge saisi de la motion a conclu que, bien que le glissement rocheux était « important », il ne constituait pas un « changement » dans « les activités commerciales, l’exploitation ou le capital » qui aurait fait en sorte que l’événement aurait dû être divulgué. La Cour a déterminé qu’il n’y avait aucune possibilité raisonnable que le demandeur puisse démontrer que le glissement rocheux constituait un « changement important ». Par conséquent, la Cour a rejeté la demande d’autorisation d’intenter une action.
En appel, la Cour d’appel de l’Ontario a conclu que le juge saisi de la motion avait donné un sens trop étroit au terme « changement important ». Elle a également conclu que l’instabilité des parois de la fosse et le glissement rocheux pourraient constituer un « changement important » des activités de Lundin et satisfaire au seuil requis pour l’autorisation de l’instance.
Lundin a porté la décision de la Cour d’appel devant la Cour suprême du Canada.
La décision de la Cour suprême
Interprétation large du changement important
Dans une décision majoritaire, la Cour suprême a rejeté l’appel et adopté une interprétation large de ce qui constitue un « changement important » en vertu des lois sur les valeurs mobilières applicables, en suivant le cadre en deux étapes appliqué par la Cour d’appel.
La majorité a conclu qu’un « changement important » comprend deux éléments :
- Il doit y avoir un « changement » dans les « activités commerciales, l’exploitation ou le capital » de la compagnie. Cette situation nécessite une évaluation qualitative de la nature du changement. Un changement affectant la compagnie, que ce soit dans les activités commerciales, dans l’exploitation ou dans le capital, est suffisant.
- Le changement doit être « important ». Un changement est important quand il est raisonnable de s’attendre « qu’il aura un effet appréciable sur le cours ou la valeur de ses valeurs mobilières ». Cela suppose la prise en compte de l’ampleur du changement du point de vue d’un « investisseur raisonnable » en termes strictement économiques.
Une obligation de divulgation existe lorsque les deux éléments sont présents.
Dans le cadre de son analyse, la Cour suprême examine et compare les différents seuils prescrits par la Loi sur les valeurs mobilières concernant la divulgation d’un « changement important » (qui doit être divulgué « sans délai ») et d’un « fait important » (qui ne doit pas obligatoirement être divulgué immédiatement). Elle reconnaît que la distinction entre un « fait important » et un « changement important » est l’un des aspects les plus difficiles du droit des valeurs mobilières.
Dans sa décision majoritaire, la Cour observe que deux normes rivales se sont développées dans la jurisprudence canadienne en ce qui concerne la définition d’un « changement important ». La première approche est large et favorable aux investisseurs, s’en tient étroitement au libellé législatif pertinent et encourage les compagnies à privilégier la divulgation de nouveaux développements plus tôt que plus tard. La deuxième approche est une norme plus étroite et favorable aux compagnies qui donne aux gestionnaires de compagnies ouvertes une plus grande latitude pour retarder la divulgation de nouveaux développements.
Dans sa décision majoritaire, la Cour rejette la deuxième approche, la jugeant incompatible avec le libellé et l’esprit de la Loi sur les valeurs mobilières. Par conséquent, la majorité rejette les commentaires tirés de décisions antérieures du tribunal inférieur selon lesquels un événement doit être « notable et substantiel » pour constituer un « changement » en vertu des lois sur les valeurs mobilières, notant que ces exigences ne figurent pas dans la législation et risquent de miner ses objectifs.
Le critère d’autorisation : l’interprétation législative n’est pas moins rigoureuse au stade de l’autorisation
La Cour suprême s’est également penchée sur une question secondaire : les critères d’autorisation d’intenter une action pour présentation inexacte de faits sur le marché secondaire. Le critère d’autorisation est une évaluation « préliminaire du bien-fondé » exigeant que le demandeur démontre que l’action est intentée de bonne foi et qu’il y a une possibilité raisonnable que l’action soit accueillie.
La Cour suprême précise que l’interprétation de la loi n’est pas « moins [rigoureuse] » au stade de l’autorisation. Les demandeurs doivent démontrer une application plausible de la disposition législative pertinente aux faits, basée sur les éléments de preuve limités disponibles à ce stade peu avancé de l’instance. Le seuil est plus rigoureux que celui requis pour la certification d’un recours collectif, mais il ne nécessite pas de garantie de succès devant les tribunaux, seulement une chance raisonnable ou réaliste de succès.
Regard vers l’avenir
Dans l’arrêt Lundin, la Cour suprême adopte une définition large du terme « changement important ». Elle indique que les décisions de divulgation doivent toujours être prises en fonction du contexte, en évitant une approche technique ou légaliste.
La définition élargie de « changement important » de la Cour suprême fera en sorte que les conseils d’administration et les directions des émetteurs assujettis devront divulguer rapidement les changements importants. En raison de l’approche souple et axée sur le contexte adoptée par la Cour suprême, les décisions de divulgation exigeront un examen rapide et une diligence soutenue de la part des compagnies et des conseils d’administration, en particulier lorsque tous les faits pourraient ne pas être immédiatement disponibles. La proactivité des compagnies et des directions sera essentielle pour gérer les nouvelles normes de divulgation et atténuer les risques réglementaires et de litige.
L’arrêt Lundin a été publié en novembre 2025 et à ce jour, a eu une influence limitée sur les décisions des tribunaux. Jusqu’ici, aucune décision n’a été rendue qui appliquait l’approche du « changement important » de la Cour suprême, que ce soit d’un point de vue général ou dans le cadre de l’autorisation d’intenter une action pour présentation inexacte de faits sur le marché secondaire. Néanmoins, cette décision devrait inciter les émetteurs à faire preuve de prudence et à communiquer de manière proactive les changements importants potentiels. L’arrêt Lundin pourrait également encourager un examen plus approfondi des décisions de divulgation des émetteurs et contribuer à une augmentation des actions pour présentation inexacte de faits sur le marché secondaire, y compris des recours collectifs proposés.
Si vous avez des questions sur la présente mise à jour ou les recours collectifs en général, communiquez avec les auteurs ou un membre du groupe Actions collectives.
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