L’ASC propose des modifications aux régimes d’offre publique d’achat, d’offre d’achat et d’avertissement précoce

Le 14 mai 2026, les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) ont publié un large avis et une demande de commentaires proposant des modifications et des changements aux régimes canadien d’offre publique d’achat, d’offre publique de rachat et de déclaration de participation bénéficiaire (collectivement, les modifications proposées). Les modifications proposées visent à accroître la souplesse des rachats d’actions, à améliorer la transparence des produits dérivés, à réduire le fardeau réglementaire et à renforcer l’intégrité des régimes de mise en offre publique d’achat, d’offre publique de rachat et de communication sur les changements de contrôle. Commentaires ouverts jusqu’au 12 août 2026.

Cette mise à jour résume les principaux éléments des modifications proposées et met en évidence les implications pratiques pour les émetteurs, les soumissionnaires, les activistes et les investisseurs institutionnels.

Exemption de rachat sélectif

L’une des propositions les plus importantes est une nouvelle dispense qui permettrait aux émetteurs de racheter leurs titres par le biais d’ententes privées bilatérales (la DRE). Il n’existe actuellement aucun équivalent à l’exemption d’« entente privée » en matière d’offre publique de rachat, et les lois canadiennes sur les valeurs mobilières exigent généralement que les émetteurs se conforment aux exigences complètes en matière d’offre publique de rachat énoncées dans l’Instrument national 62-104 – Offres publiques d’achat et offres publiques de rachat ou obtiennent une dispense pour les rachats sélectifs, ce qui, selon les observations reçues par l’ASC, est particulièrement restrictif par rapport aux règles américaines comparables.

Le SRE serait disponible si toutes les conditions suivantes sont remplies :

• Les paramètres 5/5/5. Les rachats ne doivent pas dépasser 5 % du nombre de titres en circulation d’une catégorie au cours de toute période de 12 mois et pourraient impliquer au plus cinq personnes dans au plus cinq transactions pendant cette période. Les limites s’appliqueraient de manière indépendante, ce qui signifie qu’un émetteur pourrait effectuer plusieurs transactions avec le même actionnaire.
• Tarification inférieure au marché. Le prix payé, y compris les commissions et les frais de courtage, doit être inférieur au cours de clôture des titres sur leur marché de négociation principal à la date de l’offre. Cela contraste avec l’exemption similaire applicable à l’exemption « accord privé » en cas d’offre publique d’achat, qui permet que le prix d’achat ne dépasse pas 115 % du cours du marché à ce moment-là.
• Profondeur du marché. Un marché liquide pour la catégorie doit exister à la date de l’offre (la CSA estime qu’environ 75 % des émetteurs inscrits à la TSX et moins de 10 % des émetteurs inscrits à la Bourse de croissance TSX se qualifieraient).
• Surveillance du conseil d’administration. Le conseil d’administration doit déterminer que l’offre ne réduirait pas raisonnablement la liquidité du marché ou n’aurait pas d’incidence négative importante sur le cours du marché.
• Mains propres. À la date de l’offre, ni l’émetteur ni, à sa connaissance après enquête raisonnable, le porteur de valeurs mobilières qui vend ne peuvent avoir connaissance d’un fait important ou d’un changement important concernant l’émetteur ou ses valeurs mobilières qui n’a pas été divulgué au public.
• Divulgation post-opération. L’émetteur doit publier et déposer un communiqué de presse avant l’ouverture des marchés, divulguant les détails prescrits de la transaction.

Les titres acquis en vertu du PSR ne réduiraient pas la capacité du RNCI, ce qui signifie qu’un émetteur pourrait potentiellement racheter jusqu’à environ 20 % d’une catégorie au cours d’une période de 12 mois en combinant le PSR, l’exemption pour les employés, les dirigeants, les administrateurs et les consultants, et l’exemption du RNCI.

Divulgation accrue des dérivés équivalents en capitaux propres

Les modifications proposées introduiraient de nouvelles obligations de divulgation concernant les dérivés équivalents en actions dans les notes d’information et les circulaires de sollicitation de procurations. Plutôt que d’adopter un modèle d’agrégation large combinant la propriété bénéficiaire et les intérêts économiques aux fins du seuil de mise en garde précoce de 10 % (MPE), l’ASC a plutôt axé les nouvelles obligations de divulgation sur les situations où l’on demande aux actionnaires de prendre des décisions de vente ou de vote. Une nouvelle définition, « dérivé équivalent en capitaux propres », permettrait de regrouper les dérivés offrant une exposition économique essentiellement équivalente à la propriété bénéficiaire des titres de référence. L’ACVM a proposé des directives selon lesquelles un dérivé ou une combinaison de dérivés offrant un taux de rendement entre 90 % et 110 % du rendement du titre de référence répondrait généralement à cette norme.

Divulgation du côté de l’offrant. Les circulaires d’offre publique d’achat devraient divulguer tout intérêt dans des dérivés équivalents en actions ou d’autres arrangements affectant l’exposition économique à l’émetteur cible, avec une période de rétroaction de six mois. Pendant la durée d’une offre, les soumissionnaires devraient être tenus de publier un communiqué de presse avant l’ouverture des échanges le prochain jour ouvrable suivant tout changement de ces positions, et de décrire toute relation entre le soumissionnaire (ou un acteur conjoint) et une contrepartie qui pourrait être perçue comme influençant les décisions d’investissement ou de vote de la contrepartie.

Demande de divulgation aux actionnaires. Une nouvelle disposition réputative considérerait, pendant la durée d’une sollicitation de procurations pour laquelle une circulaire d’information doit être envoyée, qu’un acquéreur (ou une personne agissant conjointement ou de concert avec l’acquéreur) qui est une contrepartie à un dérivé équivalent en actions a acquis et exerce un contrôle ou une direction sur le titre de référence, aux fins des articles 5.2 et 5.4 de la NI 62‑104, ce qui aurait pour effet que les variations de la position économique globale d’un actionnaire sollicitant par l’intermédiaire de titres ou de dérivés équivalents en actions pourraient déclencher le seuil de DTR à 10 % pendant la période de sollicitation. La disposition de présomption ne s’appliquerait pas aux sollicitations faites en se basant sur les exemptions de « sollicitation discrète » ou de « diffusion publique ». Les circulaires d’information devraient également contenir une divulgation réglementée des positions sur instruments dérivés et des ententes ayant une incidence sur l’exposition économique.

Juridiction d’intérêt public. L’ASC a également proposé des directives dans NP 62-203 indiquant que l’utilisation de dérivés équivalents en actions d’une manière abusive envers les marchés financiers pourrait engager le pouvoir discrétionnaire d’intérêt public des autorités en valeurs mobilières. L’ASC souligne les préoccupations liées au fait que les investisseurs ne distinguent pas clairement la propriété bénéficiaire des intérêts économiques dans les divulgations publiques, et que des dérivés sont utilisés pour faire pression sur les contreparties ou pour communiquer des incitations ou des dissuasions commerciales afin d’influencer les résultats des offres publiques d’achat ou des votes. 

Signalement précoce : orientations améliorées sur les plans et les intentions

L’ASC a exprimé son inquiétude quant au fait que la divulgation obligatoire des plans ou des intentions futures des acquéreurs dans les offres publiques de rachat (OPR) consiste souvent en un langage général et standard, et que les acquéreurs peuvent s’appuyer sur ce langage pour éviter de mettre à jour leurs divulgations, même lorsque leurs intentions deviennent plus précises ou que des mesures concrètes sont prises en vue d’une transaction.

Les orientations proposées à la section 3.3 de NP 62-203 permettraient de clarifier les attentes de l’ASC. En particulier :

• Un acquéreur devrait réévaluer l’exactitude des renseignements contenus dans son dernier rapport de renseignements exigés (RIE) chaque fois qu’une nouvelle obligation de dépôt est déclenchée, y compris à la suite d’un changement dans son pourcentage de titres détenus ;
• Bien que l’ASC considère généralement qu’un changement de plans ou d’intentions futures se produira au plus tard à la conclusion d’une entente définitive, au lancement d’une offre publique d’achat ou à l’annonce publique d’une sollicitation de procurations, un changement peut survenir plus tôt, notamment lorsqu’un acquéreur ou un acteur concerté a pris des mesures « irrévocables » en vue d’une transaction potentielle ou a divulgué publiquement des intentions qui diffèrent des plans précédemment divulgués, même si le dernier EWR contient des réserves générales de droits.
• Des étapes importantes prises par un acquéreur ou un acteur conjoint concernant une transaction ou un événement particulier peuvent, individuellement ou collectivement, constituer un changement dans les plans ou les intentions futures divulgués dans le plus récent EWR de l’acquéreur.

L’ACVM précise également que ces directives s’appliquent aux informations exigées en vertu des formulaires 62‑103F2 et 62‑103F3 pour les investisseurs institutionnels admissibles.

Déclencheurs et seuils de déclaration d’alerte précoce

Plusieurs autres modifications au cadre d’alerte précoce, qui pourraient avoir un impact important sur les pratiques antérieures, visent à combler les lacunes et les incertitudes d’interprétation :

• Acquisitions réputées pour les nouveaux émetteurs assujettis. Les titres détenus au moment où un émetteur devient un émetteur assujetti à la déclaration seraient réputés avoir été acquis à ce moment-là, obligeant un détenteur de 10 % ou plus à produire un formulaire de déclaration de propriété (bien que les exigences relatives au communiqué de presse et au moratoire ne s’appliqueraient pas).
• Relations considérées comme celles d’acteurs solidaires. Les modifications proposées considéreraient que les personnes agissant conjointement ou de concert ont acquis les titres de chacune d’elles au moment de l’établissement de la relation et qu’elles ont cédé ces titres lorsque la relation prend fin. L’ASC a proposé cette modification en réponse à l’affaire Re NorthWest Copper Corp (2023 BCSECCOM 602), qui a mis en évidence que le cadre actuel pourrait ne pas exiger une divulgation d’avertissement précoce lors de la formation d’une relation d’acteur commun en l’absence d’une acquisition ultérieure de titres. La qualification ne s’appliquerait qu’à l’égard de la partie 5 de la NI 62-104 et ne constituerait pas, à elle seule, la formation d’une relation d’acteur commun qui constituerait une offre publique d’achat.
• Déclenchement subséquent de la GWR et seuils de la TMR. Un nouveau terme défini, « pourcentage de détention de titres », confirmerait que les EWR subséquents sont déclenchés par une variation de 2 % ou plus, mesurée par rapport au pourcentage le plus récemment déclaré. Les seuils du système de rapports mensuels alternatifs (SMR) seraient confirmés par des augmentations fixes de 2,5 % au-dessus de 10 % (p. ex., 12,5 %, 15 %, 17,5 %), et les investisseurs institutionnels admissibles qui ne seraient plus disqualifiés du SMR pourraient entrer ou réintégrer le régime par le biais d’un communiqué de presse prescrit et d’un dépôt subséquent.
• Calculs EWR. NP 62-203 fournirait également des indications, avec des exemples illustratifs, sur le calcul des seuils de déclaration de mise en garde précoce. Cela comprend de savoir si les titres convertibles qui ne sont pas exerçables dans les 60 jours doivent être inclus au numérateur, ainsi que les circonstances limitées dans lesquelles une base de calcul entièrement diluée peut être appropriée.
• Obligations relatives aux EII lors d’offres non exemptées. NP 62-203 préciserait davantage que les investisseurs institutionnels admissibles exemptés des exigences de mise en garde en vertu de l’article 4.1 du Règlement 62-103 ne sont pas libérés de l’obligation de publier et de déposer un communiqué de presse en vertu de l’article 5.4 du Règlement 62-104 en lien avec des acquisitions lors d’une offre publique de rachat ou d’une offre publique d’achat non exemptée. Ceci est une clarification importante étant donné l’incertitude que cette question a suscitée dans la pratique.

Dispenses et codification des dispenses discrétionnaires courantes

Les modifications proposées comprennent plusieurs changements visant à réduire le fardeau réglementaire et à codifier les allégements que les ACVM ont régulièrement accordés sur demande :

• Suppression de l’exemption de rachat de 5 % du marché. La dispense permettant aux offerants d’effectuer des achats sur le marché jusqu’à 5 % des titres en circulation d’une catégorie lors d’une offre publique d’achat serait abrogée, car l’ASC estime qu’elle est d’une utilité limitée à la suite de l’exigence minimale de 50 % d’adhésion non négociable de 2016 et ne relève qu’un seul cas divulgué de recours entre 2021 et 2023. La suppression de l’exemption aurait une incidence sur la capacité d’un soumissionnaire dans un contexte d’enchères concurrentielles à couvrir les coûts d’offre grâce à une participation initiale après l’enchère, au cas où le soumissionnaire perdrait ultimement l’enchère.
• Exemptions pour les émetteurs qui ne sont pas assujettis à. Les exemptions pour les émetteurs non assujettis aux exigences relatives aux offres publiques d’achat et aux offres publiques de prise de contrôle énoncées dans la NI 62-104, lesquelles s’appliquent lorsqu’il n’y a pas de marché public pour les titres de l’émetteur et qu’il n’y a pas plus de 50 porteurs de titres, seraient modifiées afin d’élargir les catégories de personnes exclues du calcul des 50 porteurs de titres pour inclure les dirigeants, les administrateurs, les consultants, certains anciens employés et les conjoints de l’un ou l’autre de ces derniers lorsque la personne en question exerce un contrôle ou une direction sur les titres du conjoint.
• Codification de la discrétion. Les modifications proposées codifieraient plusieurs formes de dispense accordées régulièrement par l’ASC, notamment en permettant aux émetteurs qui effectuent des offres publiques de rachat néerlandaises modifiées de prolonger une offre sans d’abord retirer les titres déposés, en codifiant les options de vente proportionnée et en permettant le rachat de titres convertibles pendant une offre publique de rachat.
• Délai de règlement. Les modifications viseraient également à mettre à jour les exigences en matière de délais de règlement à la suite de la transition du Canada vers le règlement T+1 le 27 mai 2024. Les exigences actuelles de payer les porteurs de titres de soumission dans les trois jours ouvrables seraient remplacées par une obligation générale de payer « promptement », ce que l’ASC propose d’interpréter en référence aux pratiques de règlement du marché en vigueur. L’ASC a demandé si le délai de paiement devrait être réduit à un maximum d’un jour ouvrable pour s’harmoniser avec le cycle de règlement T+1.
• Autres directives politiques. L’ASC a également proposé des directives dans le document NP 62-203 sur plusieurs questions, notamment les conditions d’offre qui engagent le pouvoir discrétionnaire d’intérêt public, les offres publiques d’achat minoritaires, la détermination de la « date de l’offre », les rachats transfrontaliers, le concept d’acteur commun dans les sollicitations de procurations et l’exemption d’actions de l’émetteur en vertu de l’article 6.1 de la NI 62-103

Si vous avez des questions concernant les modifications proposées ou leur impact potentiel, veuillez communiquer avec les auteurs ou l’un des membres de notre équipe Marchés des capitaux.